Reform ve kurumsal değişimlere yatırımcı tepkileri: Osmanlı İmparatorluğu ve Avrupa piyasalarında işlem gören tahviller üzerine ampirik bir inceleme

Çalışmada yatırımcıların mali ve iktisadi reformların düzeltici etkilerini değerlendirmeleri üzerine bir inceleme yapılmıştır. Bu bağlamda, günümüzde gözlenmesi çok muhtemel olmayan ve idari sistemde dahi çok kapsamlı kontrol süreçlerini devreye sokan tarihi bir örnek üzerinden hareket edilmiştir. Çalışmada İstanbul, Londra, Paris ve Berlin Borsalarında yer alan 1875-1885 dönemi tahvil fiyat verileri kullanılmaktadır. Günlük tahvil kapanış değerleri Avrupa borsaları için "The Times" ve İstanbul borsası için çeşitli Osmanlı gazetelerinden derlenmiştir. Çalışmada, veri devamlılığı dikkate alınarak alternatif tahviller arasından seçilen Genel Borç Tahvili kullanılmaktadır. Temel olarak tahvil fiyat verisi üzerine durulmasının nedeni, mali ve idari reformların tahvil talebi ve fiyat hareketleri olarak yansımasını bulacak olmasıdır. Örneğin, mali ve idari sistemi bir reform etkin hale getirmiş ise ve yatırımcılar buna güveniyor ise, Osmanlı İmparatorluğu'na borç vermek isteyeceğinden tahvil talebi ve fiyatı artacaktır. Bu bağlamda, etkin reformlar fiyat düşüşleri ve oynaklığı düşürecektir. Araştırma gözlem dönemi süresince Osmanlı ekonomisi birçok reform ve kurumsal değişimlere tanık olmuştur. Reformların risk ve tahvil fiyatı oynaklığına etkileri GARCH (1,1) modeli kullanılarak araştırılmaktadır. Yapılan analizler sonucunda, İstanbul piyasasında altın standardı uygulaması ile Düyun-u Umumiye'nin kuruluşu, Londra piyasasında I. Meşrutiyet ilanı ve Paris piyasasında altın standardının benimsenmesi olaylarının tahvil fiyatları ve yatırımcılara etkisinin olumlu olduğu tespit edilmiştir. Öte yandan Berlin piyasasında gözlem aralığı nedeniyle sadece Düyun-u Umumiye etkisini incelemek mümkün olmakta ve bu etkinin de yatırımcı beklentilerine yanıt vermekte zayıf kaldığı tespit edilmiştir. Ayrıca piyasaya ulaşan Bosna-Bulgar isyanı gibi olumsuz niteliklere sahip bilgilerin daha fazla önemsendiği görülmektedir. İstanbul ve Avrupa Borsalarında isyanların yaratmış olduğu toplumsal kargaşa, savaş koşullarının getirdiği mali yük, savaş belirsizliğinden doğan siyasi ve jeopolitik risklerle karşı karşıya kalınması gibi ulusal sınırların ötesini ilgilendiren olayların yatırımcılarda endişe yaratarak güveni zayıflatan etkenlerden olduğu gözlemlenmektedir. Sonuçlar genel olarak değerlendirildiğinde, dört piyasadaki tüm reformlar için olumlu fiyatlandığına dair kanıtlar sağlanamamaktadır. Reformların gerçekleştiği tarihlerde görülen idari ve mali sistemde engellere yol açması muhtemel kriz nitelikli olayların, reformların olumlu etkileyicilik gücünü zayıflattığı söylenebilir. İflas sürecindeki bir ekonomi için borç ödenebilirliği kabiliyetini iyileştirme çabalarında reformlar, savaş ve istikrarsız ortam koşullarında yetersiz kalmakta ve böyle bir ortamda yatırımcı bakış açısının değişmesi zorlaşmaktadır.